如图所示，睿远从去年二季度开始进入凯利泰十大股东，然后三季度继续加仓，基金经理傅鹏博的交易风格略显激进。

  相比之下，著名私募高毅邻山，冯柳从前年三季度开始建仓，四季度低位加仓，去年一季度反弹后平掉新增仓位，二季度跌下来继续加仓。整个操作节奏显得游刃有余，冯柳不愧是逆向投资大师。

  从年线按照收盘价算是新高的，今年以来也一直在上涨，以年为单位，能看出凯利泰作为成长股的胚子。

  不过这家公司的波动性不小，14年一波回调50%，15到18年下跌幅度超过70%，买在15年高点的人至今还没解套。

  凯利泰是一家以骨科耗材、骨科设备和运动医学产品线为主的高值医疗器械综合性平台企业，公司依据内生与外延并重的中长期发展战略，实现在骨科领域的全面布局。

  国内骨科医疗器械行业从上世纪80年代起步，经过二十多年的发展，虽然本土企业迅速成长，但外资品牌的市占率依然超过65%。这个行业还有巨大的国产替代空间，目前国内企业已经覆盖骨科医疗器械行业所有细分领域。

  不过骨科依然是一个市场集中度很低的行业，大部分企业所占市场份额不到1%，而且本土企业低价竞争的现象比较普遍。行业内多数公司在港股上市，比如微创医疗、威高股份、普华和顺。

  另外创生股份和康辉医疗被外资收购，A股中实力较强的是大博医疗和凯利泰。其中大博医疗的优势领域在创伤类，2018年创伤类产品营收占比为64%，而凯利泰的优势领域在脊柱类，脊柱类产品营收占比约为80%。

  创伤，就是骨折以后打钢钉，恢复了再取出来。创伤类主要帮助由于交通事故、骨质疏松等引起的骨折恢复，比如髓内钉、接骨板和螺钉等。

  这个领域的竞争壁垒很低，目前外资的市场份额不大，市场基本由本土企业主导，其中大博医疗的市占率比较高。凯利泰13年收购艾迪尔后，进入这个领域。

  关节，就是替换人体内坏掉的关节。在发达国家，关节移植属于常规手术，我国由于技术及医生资源的限制，目前渗透率较低。

  关节置换在全球市场超过100亿美元的规模，而中国市场的规模只有20亿元，如果实现技术突破，国产品牌有机会快速打开市场，实现国产替代。本土企业中，爱康医疗、春立医疗应开始突围，去年业绩实现高增长，凯利泰通过参股天津经纬进入这个领域。

  脊柱，就是对脊柱的创伤和畸形，通过植入固定的支架或骨水泥来修复。其中，椎间融合系统，即椎间盘更换的治疗，约占整个脊柱植入市场的一半。主要用于因骨质疏松导致的椎体压缩性骨折临床微创手术治疗，即PVP手术系统和PKP手术系统，属于凯利泰的主营业务。

  当骨质疏松时，人特别容易发生骨折。其中脊椎是骨质疏松骨折最常发生的部位，这种骨折被称为椎体压缩性骨折，严重会导致瘫痪。

  骨质疏松和椎体压缩性骨折和年龄有关，越老发病率越高，中老年妇女更加常见。到了80岁以上，基本上80%的女性都会出现骨质疏松的症状。

  由骨质疏松导致的椎体压缩性骨折有几种治疗方案，其中椎体成形微创介入手术效果最好。

  长期来看，中国老龄化持续加重。2018 年 60 周岁及以上人口达2.5 亿，预计 2035 年将超4亿。老年人作为椎体骨折的高发人群，椎体骨折患者也随之增加，预计 2025 年中国椎体压缩骨折新发病人数量将超过 300 万，2035 年将超过 400 万。

  美国每年患者大概有50万人，手术系统使用量约为20万套，渗透率在40%。中国每年患者高达180万人以上，手术系统使用量仅4万套，渗透率仅2%。行业的发展空间依然很大，随着老百姓健康意识和经济收入的提高，以及医保报销比例增加，相信会有更多的患者选择微创手术。

  凯利泰2012 年上市时，脊柱微创领域仅覆盖 500 家二级及以上医院，2018 年已覆盖 2000 多家医院。之前70%的手术量都来自三级医院，近几年三级以下医院增长很快，由三级医院向县级医院下沉的趋势很明显。说明凯利泰在脊柱细分领域的竞争优势持续提升。

  凯利泰在上市后有多次并购。医疗器械公司通过并购实现扩张的做法很常见，美国强生，史赛克，美敦力都进行过多次并购，以实现扩张。

  不过并购带来大量商誉，公司超过12亿的商誉会否减值成为市场的一大担忧。从凯利泰之前的并购操作来看，公司给出的对价还是很谨慎的，不是盲目扩张。因此商誉减值的风险不是特别大。

  公司13-15年花6.33亿收购易生科技，介入心血管医疗器械领域。后来出于聚焦骨科主业的考虑，把易生的股权全部卖掉，最终这笔交易净收益3.67亿，投资收益率高达58%。

  2018年，凯利泰以5.32亿元的价格收购Elliquence100%的股权。Elliquence，主要从事脊柱微创治疗业务，与凯利泰的产品有很大的协同效应。

  目前Elliquence的收入规模仅1.3亿元，随着市场开拓加速，Elliquence的手术能量平台会成为下一个有潜力的赛道。而且，手术能量平台的适用场景非常广阔，除了骨科手术，肿瘤、神经外科、甚至妇科等手术都是该产品潜在的拓展领域。

  估值方面，凯利泰目前的动态市盈率是37倍，按照机构的一致性盈利预测，今年的净利润是4亿，切换到今年，差不多是27倍市盈率，按照公司30%的业绩增速，目前的估值还算合理。

  美敦力2007年以39亿美元收购PKP手术最大的生产商Kyphon。该公司06年的销售额为4亿美元，这个估值差不多是10倍PS，凯利泰18年的销售额9.3亿，目前市值不到110亿，按照PS估值也差不太远。

  总体看，凯利泰目前的估值属于合理范围。如果未来骨科的国产替代能进入加速期，公司的估值和业绩都有机会进一步提升。

  一、公司的股权高度分散，没有实际控制人，而这个行业的集中度还很低，各家公司都在跑马圈地，竞争激烈，管理层是否具备能力和魄力把公司做大做强还要接受考验，最终谁能笑到最后，暂无定论。

  二、骨科植入类产品属于高值耗材，医疗器械也是医保改革的重点之一，集采带来的降价风险预计难以避免，随后行业集中度也将进一步提升。由于医疗器械产品很难标准化，集采的影响有多大还不好说，政策风险也是凯利泰面临的不确定因素。

  小结一下，凯利泰占据了一个好的赛道，但依然面临政策，客户、竞争对手等多方博弈。如果凯利泰能跑出来，前景光明，但也不能排除掉队的可能性。

  从投资的角度，公司属于高赔率低胜率的品种，也就是风险高，回报也高，弹性够好。

  周末牺牲休息时间，吭哧吭哧给大家码字，不知不觉又写了三千多字，老安依然观点鲜明，呼吁大家积极做多。

  今天的文章写了不少干货，如果认可老安的劳动成果，不妨点一下右下角的“在看”，一个小小的互动，也是对我极大的鼓励。返回搜狐，查看更多